УДК 351:338.2

 

Д. В. Гончарук,

аспірант кафедри управління національним господарством та економічної політики

Національної академії державного управління при Президентові України, м. Київ

 

УДОСКОНАЛЕННЯ ФУНКЦІОНУВАННЯ ІНСТИТУТУ ПЕРВИННИХ ДИЛЕРІВ НА РИНКУ ДЕРЖАВНИХ ЦІННИХ ПАПЕРІВ УКРАЇНИ В КОНТЕКСТІ ВИКОРИСТАННЯ ЄВРОПЕЙСЬКОГО ДОСВІДУ

 

Dmytro Honcharuk,

Post-graduate student of national economy management and economic policy faculty of

National Academy of Public Administration, Office of the President of Ukraine, Kyiv

 

IMPROVING OF FUNCTIONING OF A PRIMARY DEALERS AT THE GOVERNMENT SECURITIES MARKET IN UKRAINE IN THE VIEW OF EUROPEAN EXPERIENCE

 

Стаття досліджує поняття інституту первинних дилерів як одного із механізмів регулювання відносин на ринку державних цінних паперів. Визначено сутність поняття «Інститут первинних дилерів», основні види формалізації відносин між первинними дилерами та урядом. Проведено аналіз основних прав та обов’язків які характерні для первинних дилерів та національних регуляторів. Досліджена історія становлення інституту перинних дилерів у світі. Аналізується нормативно-правова база, що виступає основою регулювання діяльності первинних дилерів в Україні. Розглядається особливості регулювання інституту первинних дилерів в країнах ЄС. Проаналізовано основні етапи відбору первинних дилерів. Визначено можливості використання досвіду регулювання діяльності первинних дилерів в країнах Європейського союзу для удосконалення функціонування інституту первинних дилерів в Україні.

 

The article is focused on the notion of “Primary Dealers” as one of the mechanisms of regulation of government securities market. The author defines what the “primary dealer” is and what the main types of relations between primary dealers and government are. The main rights and obligations that are typical for primary dealers and government debt offices are analyzed. The author looks for the origin of primary dealers on the world markets. The main features of regulation of primary dealers in the EU countries are considered. The author analyzes the legal framework of regulation of primary dealers in Ukraine. The paper defines possibilities of applying experience of regulation of primary dealers in the European Union to improve the functioning of a primary dealers in Ukraine.

 

Ключові слова: державні цінні папери, первинні дилери, облігації, ринок державних цінних паперів, державне регулювання, європейська інтеграція.

 

Keywords: government securities primary dealers, bonds, market of government securities, government regulation, European integration.

 

 

Постановка проблеми. Системні проблеми в українській економіці, спричинили перманентну кризу у системі державних фінансів, що характеризується постійним дефіцитом державного бюджету України. Одним із головних інструментів покриття дефіциту бюджету країни є державні цінні папери (далі – ДЦП). Вони активно використовуються урядами країн для залучення коштів до державного бюджету для фінансування поточної діяльності а також з метою обслуговування державного боргу. Також необхідно зазначити, що розвинутий ринок державних цінних паперів є одним із факторів ефективного втілення грошово-кредитної політики держави, яка полягає в регулювання грошової маси, підтримки ліквідності банківської системи та рівня процентних ставок.

У розвинутих країнах, як правило, практично вся заборгованість держави втілена у цінних паперах, які випускаються для внутрішнього та зовнішнього ринку. Однією з головних проблем ДЦП України є їх низька ліквідність, що знижує попит на них, як на первинному так і на вторинному ринку, та призводить до необхідності збільшення витрат держави на залучення коштів. Одним із способів сприяти підвищенню ліквідності та активізації первинного та вторинного ринку державних цінних паперів є впровадження на ринку інституту первинних дилерів.

Враховуючи прагнення України стати членом Європейського союзу постає питання гармонізації нормативно-правової бази України з законодавством ЄС та впровадження досвіду європейських країн у всіх сферах суспільного життя. Тож необхідно розглянути можливість використання європейського досвіду регулювання інституту первинних дилерів в країнах ЄС для удосконалення діяльності первинних дилерів на ринку державних цінних паперів в Україні.

Аналіз останніх досліджень і публікацій. Наразі зростає інтерес до вивчення такої актуальної теми, як регулювання ринку державних цінних паперів серед українських вчених, як от: C. Єш[[1]], Ю. Кравченко[[2]], Г. Кучер[[3]], I. Лютий[[4]], та iншi. Питання становлення інституту первинних дилерів в Україні та світі в своїх працях розглядають С. Лондар[[5]],       С. Міщенко[[6]].

Виділення невирішених раніше частин загальної проблеми. Незважаючи на досить глибоку розробленість теми функціонування первинних дилерів, опису їх ролі та функцій на ринку державних цінних паперів, проведення аналізу функціонування інституту первинних дилерів на закордонних ринках, досі не було проведено аналіз можливості впровадження практичного досвіду функціонування первинних дилерів в країнах ЄС, для підвищення ефективності регулювання цього інституту в Україні.

Мета та завдання статті. Надати характеристику поняття «первинні дилери», визначити основні етапи становлення даного інституту в Україні та світі, дослідити досвід окремих країн з впровадження системи первинних дилерів на своїх боргових ринках, проаналізувати можливість використання досвіду європейських країн для підвищення ефективності функціонування інституту первинних дилерів в умовах України.

 Виклад основного матеріалу. Інститут первинних дилерів – це спеціальна угода між урядом і фінансовими посередниками, що працюють на ринку державних облігацій. Угода є добровільною для обох сторін і може мати досить неформальний характер, такий як Меморандум про взаєморозуміння, або базуватися на формальному документі, що є юридично обов’язковим. Звичайно, первинні дилери отримують певні привілеї й пільги, такі як переважний доступ до первинного ринку. Зі свого боку дилери приймають ряд зобов’язань, спрямованих на поліпшення функціонування первинного і вторинного ринку державних цінних паперів і ліквідності на цих ринках. Як наслідок, уряд і дилери, що можуть бути банками або іншими фінансовими установами, можуть отримати переваги від домовленості[[7], с. 2].

Держава при регулюванні інституту первинних дилерів може впливати на наступні аспекти діяльності первинних дилерів.

1. Обов’язки та права первинних дилерів. Так можуть встановлюватись зобов’язання участі у первинному розміщенні державних цінних паперів, зобов’язання щодо торгів державними цінними паперами на вторинному ринку. В контексті прав можуть встановлюватись переважне чи виключне право на участь у первинному розміщенні ДЦП, переважне право на інші операції з фінансовим агентом уряду, можливість проведення операцій РЕПО і отримання кредитів облігаціями під заставу інших випусків державних паперів, тощо.

2. Обов’язки фінансового агенту уряду. В основному полягають в першочерговому або у переважному задоволенні, в процесі розміщення ДЦП, заявок первинних дилерів, постійному та ритмічному випуску ДЦП та своєчасному інформуванню первинних дилерів, тощо.

3. Встановлення правил набуття та позбавлення статусу первинних дилерів. Встановлюються певні обмеження відповідно до того які установи можуть бути первинними дилерами, країни де вони зареєстровані, вимоги до фінансового стану, вимоги до обсягів торгів ДЦП, тощо.

4. Встановлення правил звітування первинних дилерів. Встановлюються вимоги щодо надання первинними дилерами інформації про свою діяльність на первинному та вторинному ринку державних цінних паперів, звіти про їх фінансовий стан а також інша інформація, що може бути використанна фінансовим агентом уряду для прийняття рішень щодо розвитку та врахування потреб ринку у ДЦП.

Інститут первинних дилерів вперше був реалізований в США в 1960 роках. З середини вісімдесятих років інституту первинних дилерів впроваджувався в країнах Європи, а з середини 90-х в країнах, що розвиваються. Так Велика Британія ввела первинних дилерів в 1986 році, Франція в 1987, Іспанія в 1988, Швеція та Австрія в 1989 році[[8], с. 13].

Багато, але далеко не всі розвинені країни мають систему первинних дилерів. Наприклад в таких країнах як Австралія, Німеччина, Нова Зеландія та Швейцарія відсутній цей інститут на ринку ДЦП. Державні органи цих країн не бачать необхідності у первинних дилерах, так як вони можуть успішно функціонувати і без них. Так ринки цих країн мають розвинену інфраструктуру, активний вторинний ринок ДЦП, а також на багатьох із них велику частку в структурі торгів на ринку ДЦП займають іноземні інвестори[[9], с. 8].

На сьогодні тільки в шести країнах ЄС відсутній інститут первинних дилерів, а саме: Німеччині, Люксембурзі, Мальті, Естонії, Кіпру та в Хорватії. Хоча потрібно зазначити, що в Німеччині хоч формально не визначенні первинні дилери, але існують певний ряд обмежень до учасників торгів на первинному ринку ДЦП. Кількість первинних дилерів в інших країнах ЄС представлений в таблиці 1.

В Україні інститут первинних дилерів був запроваджений постановою Кабінету Міністрів України від 14 квітня 2009 р. N 363, відповідно до якої - первинні дилери є визначені Мінфіном банки, які взяли на себе зобов'язання співпрацювати з Міністерством у частині розвитку внутрішнього ринку державних цінних паперів в обмін на виключне право участі у розміщеннях облігацій внутрішніх державних позик та переважне право брати участь в інших операціях, що проводить Мінфін з такими облігаціями[[10]].

Відповідно до примірного договору затвердженого наказом Мінфіну від 21.07.2009 №918 дилери зобов’язуються: подавати постійну пропозицію іншим первинним дилерам щодо купівлі та продажу облігацій випусків, перелік яких встановлюється Мінфіном; подавати конкурентні заявки на купівлю ОВДП при їх розміщенні; забезпечувати купівлю ОВДП при їх розміщенні в обсязі не менше ніж 3% загального обсягу їх розміщення протягом кожного півріччя; забезпечувати обіг ОВДП на вторинному ринку в обсязі не менше ніж 3% загального обсягу обігу протягом кожного півріччя, тощо.

 

Таблиця 1.

Кількість первинних дилерів в країнах Європейського Союзу

 

Мінфін в свою чергу зобов’язується: задовольняти при проведенні розміщення ОВДП виключно заявки дилера; враховувати пропозиції дилера та інших первинних дилерів при складанні графіків розміщень та внесенні змін до них; проводити регулярні розміщення ОВДП, тощо.

Відповідно первинними дилерами в Україні можуть бути банки, які мають ліцензію  на провадження професійної діяльності на фондовому ринку, сплачений статутний капітал, еквівалентний не менш як 10 млн. євро, практичний досвід роботи на ринку облігацій (загальний обсяг торгівлі облігаціями становить не менш як 1 млрд. гривень). Міністерство фінансів України укладає з первинними дилерами договори.

Також первинні дилери зобов’язані надавати таку інформацію: звіт про щоденний рух по рахунках у цінних паперах ОВДП в НБУ, інформацію про дохідність та обсяги за договорами купівлі та продажу ОВДП, квартальна фінансова, річна фінансова звітність[[11]].

Ми бачимо, що всі чотири пункти державного регулювання висвітленні в нормативно-правових актах, але є певні можливості для вдосконалення. Розглянемо ці можливості враховуючи досвід Великобританії, Нідерландів та Польщі.

Великобританія є країною з розвиненою економікою та ефективним фондовим ринком. Первинними дилерами тут можуть бути як банківські установи так і інші організації, що торгують цінними паперами. У Великобританії держава не заключає договори з первинними дилерами, але щоб отримати такий статус установа має відповідати певним критеріям. Такими критеріями є наявність чіткого бізнес-плану по торгівлі цінними паперами та фінансові активи для забезпечення торгів; наявність адекватних людських та технічних ресурсів, що дозволять здійснювати торги ДЦП; кредитний рейтинг, встановлений провідними рейтинговими агентствами, не нижче визначеного регулятором рівня; бути зареєстрованим членом біржі (наприклад Лондонської фондової біржі); досвід торгівлі ДЦП. При відповідності таким критеріям організація може стати первинним дилером з такими основними обов’язками: виступати в ролі «маркет-мейкера» на вторинному ринку – встановлювати котирування ДЦП, підтримувати оборот ДЦП на вторинному ринку в обсязі не менш як 2,5% від загального випуску за період у 3 місяці, тощо; проводити операції на первинному ринку – брати активну участь у первинному розміщенні ДЦП, намагатись підтримувати обсяг купівлі ДЦП на первинному ринку не менше 2,5% від загального випуску за 3 місяці; постійно надавати інформацію щодо своєї діяльності до національного регулятора. Також статус первинного дилера надає ряд переваг: виключна можливість участі в первинному розміщенні ДЦП; першочерговість в проведенні операцій на вторинному ринку з національним регулятором; преференції в користуванні інформаційними системами регулятора; участь в консультаціях з регулятором при формуванні державної політики в сфері ДЦП. Основною метою впровадження системи первинних дилерів у Великобританії є підтримка ліквідності ДЦП на вторинному ринку та забезпечення нормального рівня викупу ДЦП на первинному ринку[[12], с. 44].

Розглянемо основні положення, що стосуються регулювання інституту первинних дилерів в Нідерландах. Первинними дилерами в Нідерландах можуть бути банки, що заключають договори з регулюючим органом тривалістю в 1 рік. До основних переваг, які отримують первинні дилери відносять: переважний доступ на первинний ринок ДЦП, привілейований доступ до рефінансування з боку держави (через операції РЕПО) та інструментарію стріпування ДЦП. Також первинні дилери отримують комісійну винагороду від держави в залежності від обсягу придбаних ДЦП на первинному ринку. До основних вимог відносять підтримка котирувань ДЦП на вторинному ринку а також надання звітності до регулятора[[13]].

Тепер розглянемо систему регулювання інституту первинних дилерів в Польщі. Досвід Польщі є досить важливим для України в силу подібності ситуації в якій наші країни опинилися на початку свого шляху до членства в Європейському Союзі. Первинні дилери в Польщі обираються терміном на один рік на основі конкурсного відбору. Основними показниками при відборі є капітал компанії, її кредитний рейтинг та портфель ДЦП у власності. Основними вимогами до діяльності первинних дилерів є: необхідність викупу мінімальної частки загального обсягу випуску ДЦП на первинному ринку, що зважується на термін обігу цінних паперів; зобов’язання встановлювати котирування не менш ніж 90% загального обсягу ДЦП, що обертаються на ринку; надавати інформацію до міністерства фінансів; також співпрацювати з міністерством фінансів у розвитку ринку ДЦП, сприяти реалізації ДЦП за кордоном, тощо. До основних переваг ми можемо віднести ексклюзивне право на участь у торгах на первинному ринку; ексклюзивне або переважне право на участь у фінансових операціях з урядом, що визначається за результатами торгів на вторинному та первинному ринку[[14], с. 2].

Враховуючи наведений матеріал ми можемо зробити наступні висновки:

1. Розглянувши досвід регулювання діяльності первинних дилерів у Великобританії та Польщі, вважаємо за необхідне розширити коло організацій, що мають право бути первинними дилерами. З одної сторони потрібно дозволити набувати статусу первинного дилеру різним організаціям, не тільки банкам, але і страховим компаніям, недержавним пенсійним фондам, інвестиційним компаніям та іншим інституційним інвесторам. Це дозволить суттєво розширити джерела залучення коштів. Але необхідно, щоб визначенні претенденти проходили оцінку в рейтингових агентствах (FITCH, Moody’s, S&P).

2. Використовуючи досвід Польщі необхідно розширити зобов’язання первинних дилерів, щодо викупу обов’язкового обсягу ДЦП зважуючи їх на термін обігу цінних паперів, що дозволить покращити структуру державного боргу за рахунок стимулювання первинних дилерів до залучення середньо- та довгострокових інструментів.

3. Необхідно надати первинним дилерам привілейований доступ до операцій рефінансування з боку уряду, в тому числі через операції РЕПО, що дозолить забезпечити необхідний рівень фінансової стабільності первинних дилерів (Великобританія, Нідерланди, Польща).

4. Інститут первинних дилерів має як певні переваги, такі як: збільшення ліквідності і зниження витрат на залучення позикових коштів, спрощення процедури розміщення облігацій, стимулювання проведення операцій на відкритому ринку, спрощення діалогу між урядом і фінансовим сектором. Але необхідно і зважати на можливі ризики, а саме: викривлення конкуренції між дилерами й не-дилерами, змова і маніпуляція цінами з боку первинних дилерів.

Використання європейського досвіду зможе покращити функціонування інституту первинних дилерів, що в свою чергу дозволить уряду України більш ефективно використовувати такий інструмент фондового ринку як державні цінні папери.

 

Література.

1. Еш, С. М. Фінансовий ринок: навч. посіб. / С. М. Еш. - К. : Центр учбової літератури, 2011. - 528 С.

2. Кравченко, Ю. Ринок цінних паперів: навч. посібник / Ю. Кравченко. – К. : КНТ, 2009. - 672 С.

3. Кучер Г. Розвиток ринку внутрiшнiх державних боргових зобов’язань / Г. Кучер //Фінанси і банківська справа. Вісник КНТЕУ. – 2011. - № 2. – С. 47-58.

4. Лютий, І. О. Ринок боргових цінних паперів в Україні : суперечності та тенденції розвитку: монографія / І. О. Лютий. – К. : Центр учбової літератури, 2008. – 432 С.

5. Лондар, С. Л., Башко В. Й. Формування системи первинних дилерів в Україні / С. Л. Лондар, В. Й. Башко // Фінанси України. - 2010. - № 3. - С. 61-73.

6. Міщенко, С.В. Проблеми організації та управління первинним ринком цінних паперів / С.В. Міщенко // Українська академія банківської справи [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://dspace.uabs.edu.ua/jspui/bitstream/123456789/348/1/visnukuabs_12_2002_12.pdf

7. Кравчук В., Требеш К., Джуччі Р. Інститут первинних дилерів в Україні. Чому і як потрібно його запроваджувати // Інститут Економічних Досліджень та Політичних Консультацій в Україні [Електронний ресурс]. - Режим доступу:

 http://www.ier.com.ua/files/publications/Policy_papers/German_advisory_group/2007/W1_ukr.pdf

8. “Primary Dealers in Government securities: Policy Issues and Selected countries Experience”, IMF Working Paper, Marco Arnone and George Iden, 2003[Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2003/wp0345.pdf

9. Gemloc advisory service. Primary Dealer Systems. DRAFT Background Note March 2010[Електронний ресурс]. - Режим доступу:

http://siteresources.worldbank.org/FINANCIALSECTOR/Resources/Primary_Dealer_Systems_Handbook.pdf

10. Постанова Кабінету Міністрів України від 14 квітня 2009 р. N 363 «Про запровадження інституту первинних дилерів на ринку державних цінних паперів» [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://zakon4.rada.gov.ua/laws/show/363-2009-п

11. Наказ Міністерства фінансів України від 21.07.2009 №918 «Про затвердження складу комісії з відбору та оцінки функціонування первинних дилерів і примірного договору про співпрацю на ринку державних цінних паперів» [Електронний ресурс]. - Режим доступу:

 http://minfin.gov.ua/control/uk/publish/printable_article?art_id=223094

12. A guide to the roles of the DMO and Primary Dealers in the UK government bond market, UK Debt management office[Електронний ресурс]. - Режим доступу:

http://www.dmo.gov.uk/documentview.aspx?docname=publications/operationalrules/guidebook20091120.pdf

13. General Primary Dealer Conditions. Dutch State Treasury Agency, 2015[Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.dsta.nl/english/Subjects/Primary_Dealers

14 . Rules and Regulations Governing the Activities of the Treasury Securities Dealer [Електронний ресурс]. - Режим доступу:

http://www.mf.gov.pl/web/wp/public-debt/primary-dealers/regulations

 

References.

1. Esh, S. M. (2011) Finansovyj rynok: navch. posib.[Financial market], Tsentr uchbovoi literatury, Kyiv, Ukraine.

2. Kravchenko, Yu. (2009) Rynok tsinnykh paperiv: navch. posibnyk [Securities market], KNT, Kyiv, Ukraine.

3. Kucher H. (2011) “The development of internal debt market”, Visnyk KNTEU, pp. 47-58.

4. Liutyj, I. O. (2008), Rynok borhovykh tsinnykh paperiv v Ukraini : superechnosti ta tendentsii rozvytku: monohrafiia [The debt securities market in Ukraine: contradictions and development tendencies], Tsentr uchbovoi literatury, Kyiv, Ukraine.

5. Londar, S. L. and Bashko V. J. (2010), “Formation of the Primary dealers system in Ukraine”, Finansy Ukrainy, vol. 3, pp. 61-73.

6. Mischenko, S.V. (2002) “ The problems of organization and management of primary securities market in Ukraine”, Ukrains'ka akademiia bankivs'koi spravy, available at: http://dspace.uabs.edu.ua/jspui/bitstream/123456789/348/1/visnukuabs_12_2002_12.pdf (Accessed 17 October 2015).

7. Kravchuk V., Trebesh K. and Dzhuchchi R. (2007), “Primary Dealers in Ukraine: why and how it should be established”, Instytut Ekonomichnykh Doslidzhen' ta Politychnykh Konsul'tatsij v Ukraini, available at:

http://www.ier.com.ua/files/publications/Policy_papers/German_advisory_group/2007/W1_ukr.pdf (Accessed 17 October 2015).

8. Marco Arnone and George Iden (2003), “Primary Dealers in Government securities: Policy Issues and Selected countries Experience”, IMF Working Paper, available at: http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2003/wp0345.pdf (Accessed 15 October 2015).

9. Gemloc advisory service (2010), “Primary Dealer Systems. DRAFT Background Note”, available at:

http://siteresources.worldbank.org/FINANCIALSECTOR/Resources/Primary_Dealer_Systems_Handbook.pdf (Accessed 13 October 2015).

10. Cabinet of Ministers of Ukraine (2009), “Resolution of the Cabinet of Ministers of Ukraine “On the introduction of primary dealers in government securities market”, available at: http://zakon4.rada.gov.ua/laws/show/363-2009-п (Accessed  14 October 2015).

11. Ministry of finance of Ukraine, (2009) “Order of the Ministry of finance of Ukraine “On approval of the Commission for the selection and evaluation of the operation of primary dealers and exemplary cooperation agreement on the government securities market”, available at:

 http://minfin.gov.ua/control/uk/publish/printable_article?art_id=223094 (Accessed 13 October 2015).

12. UK Debt management office, (2009), “A guide to the roles of the DMO and Primary Dealers in the UK government bond market”, available at:

http://www.dmo.gov.uk/documentview.aspx?docname=publications/operationalrules/guidebook20091120.pdf (Accessed 16 October 2015).

13. Dutch State Treasury Agency (2015), “General Primary Dealer Conditions.”, available at: http://www.dsta.nl/english/Subjects/Primary_Dealers (Accessed 15 October 2015).

14. Ministry of Finance of Poland (2015), “Rules and Regulations Governing the Activities of the Treasury Securities Dealer”, available at:

http://www.finanse.mf.gov.pl/documents/766655/10492498/regulationstsd2015.pdf (Accessed 15 October 2015).